Die Kursverläufe von Biontech und Pfizer in den letzten Tagen zeigen uns, wie emotional es an der Börse zugeht. Die Aktienpreise der beiden Pharmaunternehmen schnellten nach der ersten Meldung über einen erfolgreichen Impfstoff in die Höhe, als sei die Corona-Pandemie damit bereits vorbei. Dabei muss der Impfstoff erst noch zugelassen, produziert und die Impfung organisiert werden. Zudem muss der Impfstoff seine Wirksamkeit in der Breite noch beweisen. Bis so viele Menschen geimpft sind, dass die Gesellschaft wieder zur Normalität zurückkehren kann, wird es noch einige Monate dauern.

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Zufriedenheit, Euphorie, Sorge, Resignation bis hin zur völligen Verzweiflung. Jede menschliche Emotion können wir an den Märkten beobachten – heute jedoch mehr denn je hinter den Computerbildschirmen und nicht mehr auf dem Parkett. Nicht zu Unrecht riet uns André Kostolany, nicht Wirtschaft zu studieren, sondern Psychologie.

In den letzten Jahrzehnten ist mit der Behavioral Finance ein blühendes Forschungsgebiet entstanden, das zu ergründen versucht, wie sich Privatanleger wirklich verhalten. Individuen schätzen ihren Nutzen nicht anhand einer objektiven Nutzenfunktion ein, sondern haben oft bestimmte Referenzpunkte im Kopf. Sie haben zum Beispiel einen großen Widerstand dagegen, bei Verlusten zu verkaufen. Bei Gewinnen verkaufen sie zu früh. Sie rechnen nicht mit realistischen Wahrscheinlichkeiten, sondern konstruieren sich ihre Wahrscheinlichkeiten anhand einiger weniger Erfahrungswerte.

Wir Value-Investoren gehen davon aus, dass es bei einem Großteil der börsennotierten Unternehmen möglich ist, den echten Wert zumindest annähernd zu bestimmen. Wir kaufen Aktien eines Unternehmens nur, wenn wir uns ein Bild vom Wert dieses Unternehmens gemacht haben. Allerdings erfordert dies die Beherrschung der entsprechenden Techniken und Zeit. Dem Anleger, der seine Hausaufgaben nicht gemacht hat, bleibt angesichts der Komplexität und Vielzahl von Finanzinformationen leider nur übrig, Entscheidungen mithilfe von „Heuristiken“, d.h. unter Zuhilfenahme einfacher Faustregeln zu treffen.

Solcherlei Entscheidungen sind jedoch meist alles andere als optimal – zumindest an der Börse. Im Alltagsleben haben Faustregeln durchaus ihren Sinn und Zweck. Bei der Geldanlage führen sie aber regelmäßig dazu, dass Anleger das Falsche machen oder blind der Masse folgen. Die starken Emotionen, die an den Kapitalmärkten herrschen, begünstigen das Herdenverhalten der Anleger.

Auch dieses Phänomen ist nicht neu. Der französische Arzt Gustave Le Bon hat es zum ersten Mal 1895 in seinem Buch Psychologie der Massen wissenschaftlich untersucht. Systematisch zeigt Le Bon auf, wie in vielen Massen und Massenphänomenen das Unterbewusste die Entscheidungen der Menschen beeinflusst.

Der Markt als Mensch

Benjamin Graham hat uns den Begriff „Mr. Market“ nähergebracht. So bezeichnete er gern den Aktienmarkt, der sich tatsächlich wie ein Mensch verhält: unvorhersehbar, emotional und allzu oft irrational.

Der Markt wird nun einmal von Menschen gemacht, und wenn viele Menschen gleichzeitig emotionale und nicht perfekt informierte Entscheidungen treffen, ist es kein Wunder, dass Mr. Market oft schnell von himmelhoch jauchzend nach zu Tode betrübt oder umgekehrt umschwenkt.

Sie dürfen sich davon nicht mitreißen lassen. Der Markt agiert nur deshalb so wankelmütig, weil sich eben nur wenige Anleger tatsächlich genau mit den Hintergrundinformationen zu den einzelnen Unternehmen und ihren wahren Werten auseinandersetzen.

Wenn Mr. Market gut gelaunt ist, kann er uns auch zukünftige Profite sehen lassen, wo es in Wirklichkeit gar keine gibt. Unser Gehirn ist nämlich so konstruiert, dass es gern im Chaos ein bestimmtes Muster erkennt. Wenn wir verschiedenen Versuchspersonen eine Reihenfolge, z.B. aus weißen und schwarzen Feldern, vorlegen und ihnen sagen, dass diese Reihenfolge zufällig ist, werden sie trotzdem versuchen, darin ein Muster und eine Regelmäßigkeit zu erkennen. Wir Menschen können dagegen nichts machen, wir ticken nun einmal so.

Im Fall von Märkten und Preisen führt das dazu, dass wir nach einer Preissteigerung immer noch eine weitere Preissteigerung erwarten. Je länger das Hoch anhält, desto sicherer sind wir uns im Unterbewusstsein, dass es auch noch eine Weile weiter anhalten wird – dabei ist genau das Gegenteil richtig: Je länger ein Preis steigt, desto größer wird die Wahrscheinlichkeit, dass er demnächst wieder fallen wird.

Diese psychologischen Eigenheiten machen es uns noch schwerer, tatsächlich vorherzusehen, wie ein Markt sich in der Zukunft entwickeln wird. Hier haben wir also einen weiteren Grund, nicht auf den Markt und die anderen Anleger zu vertrauen, sondern uns stattdessen solide und langfristige Hintergrundinformationen zu beschaffen und mit ihrer Hilfe eine möglichst rationale Entscheidung über den Wert einer Aktie zu treffen.

Auch Impfstoff von Moderna hat gute Erfolgsaussichten

Der Impfstoff des USA-Pharmakonzerns ist offenbar stabiler und deshalb weniger anspruchsvoll als das Produkt von Biontech und Pfizer.

Blicken wir einmal rational und emotionslos auf die Aktie:

Das Papier ist in den vergangenen zwölf Monaten bereits über 380 Prozent gestiegen. Zum aktuellen Kurs von 101 USD ist das Unternehmen mehr als sportlich bewertet: Das Kurs-Umsatz-Verhältnis liegt bei 149, das Kurs-Cashflow-Verhältnis bei 55 und das Kurs-Buchwert-Verhältnis bei 14.

Moderna wies bis 2019 stets einen negativen Free Cashflow aus. Auch die Margen waren bis zuletzt negativ. Erst im letzten Quartal konnten Umsatz und Gewinn deutlich gesteigert werden. Die Bilanz allerdings ist solide mit einem Current Ratio von 2,4 und einem Verschuldungsgrad von 0,08.

Viele Anleger springen jetzt erst auf den Impfstoff-Zug auf. Angesichts der hohen Bewertung ist das riskant. Das oftmals zitierte „Donnern der Kanonen“ ist aus meiner Sicht schon lange vorbei. Die sportliche Bewertung in der momentanen Aufwärtsphase bietet keine Einstiegschance.

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Prof. Dr. Max Otte